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特殊目的收购公司（SPAC）是一家公开交易的空白支票公司，其成立的唯一目的是为了完成与一家或多家运营企业的合并、股份交换、资产收购、股份购买、重组或类似的业务合并。这种交易通常被称为初始业务合并或“去SPAC化”。
尽管特殊目的收购公司（SPAC）已经存在了几十年，但它们在2020-2021年期间成为资本市场的主要现象。虽然在市场调整和监管审查加强之后，SPAC的发行速度有所放缓，但它们仍然被用作进入公开市场的替代途径。
什么是SPAC？它是如何运作的？
特殊目的收购公司（SPAC）由发起人创建，这些发起人通常是经验丰富的投资者、行业专家或前高管。由于SPAC本身没有运营业务，其价值主张完全取决于发起人团队的经验、声誉和交易执行能力。许多SPAC专注于特定行业（例如科技、金融科技、能源转型、医疗保健）的目标公司，其发起人往往在该领域拥有丰富的经验。也有一些SPAC是综合型企业。
特殊目的收购公司（SPAC）拟通过首次公开募股（IPO）筹集资金。筹集的资金将存入信托账户，在SPAC完成业务合并或清算之前无法动用。
SPAC结构
普通股和单位
大多数 SPAC 在首次公开募股 (IPO) 时发行单位，每个单位包含一股普通股和一份认股权证（或认股权证的一部分），用于购买额外的普通股。
认股权证是对投资者允许其资金在搜寻期间被锁定在信托账户中的补偿。认股权证的行权价格通常高于10美元的首次公开募股（IPO）价格（通常为每股11.50美元）。
每家SPAC的运作方式都不尽相同。规模较大、知名度较高的发起人可能会提供每单位1/3的认股权证。中等规模的SPAC可能会提供1/2或全部的认股权证。有些SPAC则完全避免使用认股权证，而是通过超额注资信托的方式，将每股10美元以上的资金存入信托账户。超额注资的资金来源于发起人同期进行的私募配售。
IPO之后，股份通常会分离，普通股和认股权证开始独立交易。
赞助商推广
为了成立特殊目的收购公司（SPAC），发起人以象征性价格收购创始人股份。IPO后，这些创始人股份将转换为约占已发行普通股20%的股份，即所谓的“发起股份”。
创始人股份使发起人的激励机制与成功完成交易的目标保持一致，通常会在业务合并后锁定一年，但如果股票交易价格超过规定的阈值或发生控制权变更，则可以提前释放。
为了筹集首次公开募股（IPO）的费用，发起人通常会在IPO时购买私募配售认股权证（或在无认股权证结构中购买股份）。这些所得款项不计入信托账户，而是用于支付承销佣金和其他费用。
信托账户
至少100%的IPO募集资金必须存入由独立受托人管理的信托账户。该信托不可动用——在SPAC完成退市之前，资金不得释放；如果在截止日期前未能完成任何业务合并，则资金将返还给公众股东。
信托产生的利息可用于缴纳税款和有限的营运资金支出。企业合并完成后，公众股东无论其投票结果如何，均可选择按比例赎回其股份，以获得信托的相应份额。
如果 SPAC 未能在规定的时间内完成业务合并（通常为 18-24 个月，但可通过股东投票延长），则 SPAC 必须清算，创始人的股份将变得一文不值。
尺寸和稀释度
在典型的IPO结构中，募集资金约为目标公司预期企业价值的25%-33%。这一比例最大限度地减少了创始人股份、公开认股权证、私募认股权证以及潜在的PIPE（私募股权融资）融资对股权的稀释。
如果在企业合并阶段需要更多资金，SPAC 可以增发股权或可转换证券。为了保障发起人 20% 的权益，一些 SPAC 采用双重股权结构，即创始人的股份转换为合并后已发行股份（不包括目标公司对价股份）的 20%。
SPAC 也可能筹集债务融资来支持交易。
首次公开募股（IPO）流程
SPAC IPO 需填写 S-1 表格进行注册，流程与其他 IPO 类似，区别在于 SPAC 没有运营历史。注册声明主要涉及 SPAC 的结构、发起人背景、商业战略、预期行业、风险因素以及管理层信息披露。
SPAC必须证明其在IPO之前未确定任何特定目标公司。如果已确定，则有关目标公司的披露义务将从根本上改变此次IPO。
作为空壳公司，SPAC面临特定的监管限制。它们在首次公开募股（IPO）时以及合并完成后的三年内，都不能使用自由撰写的招股说明书。在SPAC解体完成之前，它们必须将提交给美国证券交易委员会（SEC）的文件标记为空壳公司。在SPAC解体完成60天之前，它们不能使用S-8表格申报员工福利计划。在合并完成后提交等效的10号表格信息后一年内，它们不能根据规则144进行转售。
大多数 SPAC 符合新兴成长型公司的条件，可以向美国证券交易委员会秘密提交 S-1 表格草案。
纳斯达克相关考量
大多数特殊目的收购公司（SPAC）在纳斯达克资本市场上市，但须遵守IM-5101-2中针对SPAC的特定规则。其中，目标公司的公允市值必须至少达到信托金额的80%。SPAC必须在36个月内（或其注册声明中规定的更短期限内）完成业务合并。公众股东必须拥有投票权和赎回权（如果SPAC采用要约收购程序，则无需投票即可赎回）。上市时至少需要300个整手持股单位（每个单位至少100股）。业务合并完成后，合并后的公司必须满足所有初始上市标准。
企业合并前的准备过程
大体时间
特殊目的收购公司（SPAC）在首次公开募股（IPO）前不得与任何目标公司进行实质性洽谈。上市后，SPAC开始寻找目标公司。如果SPAC未能在规定的时间内完成业务合并，则必须清算，除非股东批准延期。
开支
首次公开募股（IPO）的费用由发起人私募募集资金支付。发起人也可能提供营运资金贷款，有时这些贷款可以转换为认股权证。
股东批准和赎回
一旦确定目标公司并签署最终协议，SPAC必须向公众股东提供有关目标公司的详细信息，包括经审计的财务报表、预测财务报表和风险披露。这些信息可以以根据14A条例提交的委托书或根据14E条例发出的要约收购的形式提供。
无论股东投票赞成还是反对企业合并，他们都可以赎回股份。许多合并协议都包含最低现金条件，以确保在赎回股份后交易仍能继续有效。
企业合并完成后，SPAC 将成为一家运营中的上市公司，并须遵守标准的报告义务。
SPAC结构的一些优势
公众投资者视角
SPAC 投资者 (a) 通过赎回权享受下行保护，(b) 享有流动性，因为股票和认股权证公开交易，(c) 通过认股权证享有上行选择权，以及 (d) 可以选择是参与合并后的公司还是赎回现金。
管理团队视角
对于发起人而言，SPAC 提供了 (a) 通过公开市场获得大量资本的渠道，(b) 快速、更灵活的收购执行途径，(c) 通过发起人和认股权证持有获得有吸引力的经济效益，以及 (d) 参与竞争寻求上市的高质量私营公司。
结语
SPAC（特殊目的收购公司）为传统的IPO提供了一种独特的替代方案，它既能为公开投资者提供资本保护和选择权，又能为发起人提供强大的收购工具。尽管市场环境不断变化，监管要求也日益严格，但只要交易结构透明、估值合理且公司治理健全，SPAC仍然是私营公司上市的有效工具。
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